文 | 树龙谈
2025 年已经过半，这半年，互联网巨头过得怎么样？
我们按照 「市值」 这一维度，将中国最值钱的 10 家互联网公司进行排名，并且对比去年年末。
结果发现：
1. 小米从第 5 名上升到了第 3 名；
2. 腾讯音乐进入前 10，百度跌出前 10；
3. 小米、腾讯音乐、网易、快手，股价涨幅惊人；
4. 美团、携程、京东，股价下跌明显。
为什么？
互联网进入 ATM 时代
中国互联网的第一阵营，最早叫 BAT，百度、阿里、腾讯三足鼎立；后来，变成 AT，阿里、腾讯两强争霸；再后来，变成一超多强，老大哥腾讯遥遥领先。
今年以来，随着阿里业务回暖、小米高歌猛进，如今的第一阵营，可以用 ATM 来概括。
从市值看，腾讯以 5885 亿美元继续领跑，阿里 2705 亿美元大约是腾讯的一半，小米 1987 亿美元大约是腾讯的三分之一。虽然，阿里、小米和腾讯还有不小差距，但这两家公司分别在 AI、汽车方向上找到了新机会，继续缩小差距的可能性很大。
第二阵营，市值在千亿美元上下，分别是拼多多、美团、网易三家公司。
第三阵营，市值在 300-500 亿美元之间，分别是京东、携程、快手、腾讯音乐四家公司。
从 2025 年上半年的股价涨幅看：小米、腾讯音乐涨幅高达 74%；网易、快手涨幅分别是 55%、53%；阿里、腾讯涨幅跑赢恒生科技指数 （19%）；拼多多涨幅只有 8%；美团、携程、京东分别下跌 17%、15% 和 6%。
如果下半年股价趋势不变，小米和阿里会继续追赶腾讯、缩小差距，稳固 ATM 的局面；美团和京东的颓势扭转，取决于新一轮外卖大战的阶段性结果。
整体来看，2025 年上半年，中国互联网巨头的格局变化不小。最失意的是百度，暂时排在了前 10 名之外；最得意的是小米，进入汽车领域之后，雷军终于有了和马云、马化腾扳手腕的机会。
巨头增长密码：汽车、AI、娱乐
高增长靠什么？
首先是汽车。小米是互联网造车的代表，2021 年宣布造车，2024 年 3 月小米 SU7 上市，2025 年 6 月小米 YU7 上市。
从 2024 年初至今，一年半时间里，小米股价上涨了 284%。在造车之前，外界对小米的印象是 「卖手机+卖家电的」；造车之后，小米摇身一变讲起了 「人车家全生态」 的故事。
作为造车新手，小米成绩不菲。小米 SU7 今年上半年累计销量超过 15 万辆，仅靠一款车就和零跑、理想跻身新造车第一梯队；小米 YU7 发布后，3 小时大定 20 万辆，简直羡慕死一众对手。
汽车业务带来了高增长预期，所以小米享受着远超其他互联网巨头的市盈率 （48 倍）。
其次是 AI。这几年，AI 成为全球科技公司的必争高地，尤其在年初 DeepSeek 一鸣惊人之后，国内大厂布局 AI 的节奏明显加速。
AI 赛道上，阿里、快手、腾讯，股价受益明显。
阿里是国内互联网公司里布局 AI 最深的大厂，并且初步形成了 「AI+云」 的差异化生态。今年 4 月，阿里发布了通义 Qwen3 模型，圈内评价很高。阿里还有着全球最大的开源模型家族。
和很多企业布局 AI 只烧钱不赚钱不一样的是，阿里手里还有阿里云这张王牌。阿里云是亚太规模第一的云服务商，在 AI 行业一日千里的大背景下，阿里云业务量暴涨，并且可以给阿里带来真金白银。
所以，现在阿里对外宣称自己有两大核心业务，一个是电商，另一个正是 「AI+云」。
快手在 AI 上的成绩，让很多人感到意外。可灵视频大模型，在视频生成领域呼声很高，并且也已经开始为快手创收。
腾讯，在模型层面有混元大模型卡位第一梯队；在应用层面，腾讯今年不惜重金狠推元宝，借着 DeepSeek 的势头把元宝安装到了几千万用户的设备上。虽然从单点看，腾讯或许不是最强选手，但是考虑到腾讯社交体系的海量用户，以及资金实力和研发投入，没有人敢轻视腾讯在 AI 行业的地位。
第三个增长密码是，娱乐。跟电商 （阿里、拼多多、京东） 这种几乎触及天花板的行业相比，游戏 （腾讯、网易）、音乐 （腾讯音乐）、短视频 （快手） 这些跟娱乐沾边的行业，时至今日仍有不错的上涨空间。
游戏巨头网易，在丁磊回归一线后业绩有了明显改善。靠着 《燕云十六声》、《漫威争锋》 等新游戏，以及 《魔兽世界》、《梦幻西游》 等长线游戏，今年第一季度，网易 「游戏及相关增值服务收入」 同比增长 12%，达到了 240 亿元，吸金能力惊人。
今年第一季度，腾讯的游戏收入超 595 亿元，同比增长超 23%，增量主要来自 《王者荣耀》、《和平精英》、《地下城与勇士：起源》、《三角洲行动》 等游戏。可以说，互联网发展 20 多年后，游戏仍然是最赚钱的模式。
腾讯音乐，作为音乐行业老大，今年股价暴涨主要有两个原因：首先是主业稳步增长，今年第一季度营收和净利润 （指非国际财务报告准则下的净利润） 同比增速分别是 8.7%、24.6%；其次是宣布了以现金+股票方式 （总价约 28 亿美元） 全资收购喜马拉雅，市场对这宗收购案的协同价值比较看好。
快手股价的上涨，一方面是因为可灵拉动，另一面其广告、直播、电商等业务表现也都比较稳健，收入和利润都有增长，商业化潜力正在展现。
综上，电商板块相对稳定的大背景下，2025 年上半年，中国互联网巨头公司们的增长更多来自汽车、AI 和娱乐这三大板块。
赚钱能力大比拼：谁躺赢？谁吃力？
先看看巨头们今年第一季度的财务表现。
自营模式为主的京东仍然是营收之王，一个季度营收 3011 亿元。超过千亿的还有三家，分别是：阿里、腾讯、小米。
从营收增速上看，小米潜力最大，主要是受到汽车这种高客单价商品的拉动。
从净利润看，腾讯仍然是利润之王，一个季度净利润 613 亿元。不足百亿的有三家，分别是：快手、携程、腾讯音乐。
最近两年，头部互联网公司正在加速赚钱，盈利能力普遍 「大跃进」。从净利润增速上可以一窥端倪，除了处于调整期的拼多多的净利润增速是负的，其他公司全是正的，而且 7 家的增速都超过了 20%。
同样是赚钱，有的公司几乎躺赚，有的公司赚的是辛苦钱。净利润率可以反映差距，以游戏为主业的网易、腾讯，净利润率分别高达 39%、34%；携程、腾讯音乐等垂直赛道的绝对龙头，净利润率也都达到了 30%；电商平台为主业的阿里和拼多多，净利润率分别是 13%、18%；相比之下，在各自赛道面临激烈竞争的美团、小米，虽然行业地位出众，但净利润率暂时得不到释放；赚钱最 「难」 的是京东，营收虽是第一，有国补加持的大背景下，净利润只能排第四，根源还是自营模式成本高、利润空间小，整体净利润率只有 4%。
结语：座次永远都在变
市值，是反映互联网巨头排位的重要指标。而影响企业市值变动的因素很多，如果要提炼最核心的因素，无非是两点：当下，未来。
那些在各自行业有着绝对优势 （市场占有率高） 的选手，其主导地位可以带来溢价，比如携程、腾讯音乐，虽然营收和净利润不出众，但可以享受较高且稳定的净利润率。美团，也算。不少投资者比较青睐这种细分赛道的龙头。
那些业务多元、营收和净利润遥遥领先的巨头，比如腾讯、阿里，只要保持增长、控制成本、不犯大错，行业地位就有保障。当然，因为业务属性不同，它们的盈利能力也不太一样，相比电商，游戏确实更赚钱。
至于京东、拼多多、网易、小米、快手，它们不是行业第一，但好在所处的赛道 （电商、游戏、短视频） 足够宽广，和行业龙头做邻居，做好差异化，仍然能有自己的一席之地。
以上是当下。
然而，在日新月异、竞争不断的互联网行业，没有谁能地位永固。
展望未来，每一家公司都要不断求变。有的押注 AI，希望抓住技术革命的红利；有的布局汽车，在残酷但有前景的行业里重生；有的瞄准对手，信仰 「别人的利润就是我的机会」；有的降本增效，刀刃向内要利润；有的兼并收购，跨界讲起新故事；有的刚从高增长的昨日醒来，环顾四望寻找机会。
地位不会永恒，变化可以永恒。
互联网巨头，永远都奔跑在创新的大道上。