百利天恒（688506.SH）H 股上市计划在敲钟前五天生变。
11 月 12 日晚，百利天恒宣布延迟原定于 11 月 17 日在港交所的上市计划，而此时公司已通过港交所聆讯，引入了百时美施贵宝、奥博资本等基石投资者，公开招股已录得超过 17 倍超额认购，超 30 亿港元集资额或已悉数到账。
这已是该公司第三次冲击港股，本次从 9 月 29 日递表到 10 月 21 日通过聆讯，可谓一路高歌猛进，却在敲钟前五天突然主动叫停。尽管公司官方解释为 「由于现行市况」，但考虑到其持续扩大的研发投入及前两次申请失效的坎坷经历，此次急刹车无疑为上市前景蒙上阴影。
临门一脚刹车
百利天恒此次港股 IPO 的突然推迟，正值其招股进入最后阶段。按照原计划，公司香港公开发售于 11 月 7 日至 12 日进行，预计于 11 月 14 日前公布发行价格，11 月 17 日正式挂牌交易。
从时间节点看，公司几乎走到了上市过程的最后一里路。此次 IPO 的阵容堪称豪华。高盛、摩根大通和中信证券担任联席保荐人，公司计划向全球发售 863.43 万股 H 股。更引人注目的是其基石投资者团队，包括百时美施贵宝、奥博资本、GL Capital、Athos Capital 和富国基金等多家知名机构，合计认购 3200 万美元的发售股份。
在宣布延迟上市前，市场消息称百利天恒 IPO 超额认购已超过 17 倍。这一数据表明市场对这家创新药企抱有相当热情，也使得其紧急刹车决定更显意外。
事实上，百利天恒的港股上市之路本就是一波三折。公司最早于 2024 年 6 月 21 日官宣拟在港股上市，随后于 2024 年 7 月 10 日向港交所递交首次上市申请。根据港交所规定，若公司未能在递交上市申请后 6 个月内完成聆讯或上市，申请会自动失效。
百利天恒的前两次尝试均因未能在规定时间内完成上市而 「失效」。在两次申请失效后，公司于 2025 年 9 月 29 日第三次向港交所递表，并于 10 月 21 日通过聆讯，11 月 7 日正式刊登招股说明书。这一速度在当前的港股市场中已属高效，尤其是对于一家尚未盈利的生物科技公司而言。
市场对百利天恒延迟上市的原因存在多种猜测。有业内人士分析，可能涉及国际配售结果不理想、保荐人内部对定价存在分歧、发行定价过高、缺乏绿鞋机制等因素。
公司方面则表示称，「延迟全球发售的决定并无影响公司的目前业务，且公司致力发展及扩充业务。」 不过，在创新药研发急需资金输血的关键时刻，推迟上市无疑将对公司的资金安排产生负面影响。
按照程序，百利天恒表示申请款项将于 11 月 17 日退还投资者。公司及其整体协调人正在审慎评估有关全球发售及上市的更新时间表，但未给出明确的时间框架。在港股市场波动加剧的背景下，百利天恒何时能重启上市程序仍是未知数。
资金饥渴难解
从一家名不见经传的 「四川仿制药」 企业到创新药资本宠儿，百利天恒的蜕变源于一笔创纪录的交易。2023 年底，公司与全球制药巨头百时美施贵宝就自研的 EGFRxHER3 双抗 ADC 药物 BL-B01D1 达成独家许可与合作协议，首付款 8 亿美元，潜在总交易额最高可达 84 亿美元。
与百时美施贵宝的交易给百利天恒带来了显著的财务支持。在交易达成几个月后，8 亿元首付款已经到账。今年 10 月 12 日，公司公告称已触发第一笔 2.5 亿美元的近期或有付款条件，将于近期收到款项。
尽管有这些收入，百利天恒仍面临较大的资金压力。公司今年上半年营收为 1.71 亿元，扣非归母净利润为-11.76 亿元。亏损的主要原因是高额的研发投入，
创新药研发需要大量资金支持，IQVIA 报告显示，在 2022 年，推出肿瘤药物的成本中位数便达到 26 亿美元，而百利天恒的 BL-B01D1 是多适应症路线，布局多个大癌种，花费或许更加不菲。
数据显示，2019 年至 2024 年，公司研发费用从 1.81 亿元增加至 14.43 亿元。今年前三季度，研发费用进一步攀升至 10.39 亿元，同比增长 90.23%。这种投入水平在生物科技公司中属于较高水平。
公司的研发管线规模较大。截至今年上半年，百利天恒共有 15 款创新药处于临床试验阶段、2 款创新药处于 IND 受理阶段，其中 3 款已进入 III 期注册临床试验阶段。公司同时推进近 90 项临床试验，其中在中国开展近 80 项，在美国开展 10 项。
其中，公司与百时美施贵宝合作的 BL-B01D1 是公司重点推进的项目。截至上半年，该药正在国内外开展超过 40 项临床试验，包括 3 项全球关键注册临床研究、11 项中国 III 期临床研究及多个 II 期和 Ib 期临床试验。这些临床试验需要持续的资金支持。
为缓解资金压力，百利天恒今年 5 月推出一项 37.64 亿元的定增计划，并于 9 月顺利完成，吸引了中欧基金、易方达基金等 18 家机构参与。募集资金将全部用于创新药研发。
截至前三季度，百利天恒货币资金为 60.58 亿元，短期借款为 2.5 亿元。公司资金储备相对充裕，但考虑到公司研发投入的速度和规模，这一资金水平可能仍然难以覆盖长期需求。（文｜公司观察，作者｜周健，编辑｜曹晟源）