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3 月 30 日，藏格矿业 (000408.SZ) 披露 2024 年财报后召开业绩说明会，主业下行、开矿进展、重组成效、分红问题备受关注。
年报显示，藏格矿业 2024 年实现营业收入 32.51 亿元，同比下降 37.79%；归属于上市公司股东净利润为 25.8 亿元，同比下降 24.56%；经营活动产生的现金流量净额为 9.19 亿元，同比减少 69.2%。
在主要品种量价双承压的寒冬中，巨龙铜业的投资收益再度成为公司业绩压舱石，贡献了 74.72% 的净利润。随着 2025 锂钾主业的偏弱预期持续，「易主」 与铜矿预期构成了藏格矿业在周期苦熬的支柱，二者的进度或将是公司能否穿越低谷的转折点。
投资收益撑业绩，主要品种量价双承压
2024 年，巨龙铜业 （藏格矿业持股 30.78%，紫金矿业持股 50.1%） 产能进一步释放，产量和营收分别提升 7.7% 和 25.4%，生产铜精矿 16.63 万吨，为藏格矿业贡献了投资收益 19.28 亿元，占全年净利润的 74.72%。此前 2022 年、2023 年，巨龙铜业为藏格矿业贡献投资收益 7.2 亿元、13 亿元。
如果扣除投资收益，藏格矿业净利润降幅将达 72.6%，下滑幅度与锂业龙头相近。在锂价全年震荡磨底下，藏格矿业营收整体下滑 38%，其中钾肥业务下滑 31%，碳酸锂业务下滑 48%，毛利和净利润亦受较大影响。
图源：藏格矿业年报
景气度复方面，两大主营品种均在 2024 年步入行业低点。钾肥方面，全球供应恢复叠加需求疲软，2023 年至今钾肥价格从 4880 元/吨跌至 2000 元/吨，跌幅近 60%；碳酸锂则持续过剩，出清困难，全年均价约 9.1 万元/吨，较 2023 年的均价下跌约 65%（鑫椤锂电数据），碳酸锂主力期货 2505 在近期更进入历史冰点，跌破 7.3 万点位，最低价位来到 7.24 万元/吨，创上市以来的最低价。
受中短期产能较为固定制约，2025 年钾、锂价格的偏弱走势预计还将对藏格矿业业绩形成压力。据智利铜业委员会 1 月份发布的报告，预计 2024 至 2025 年间全球碳酸锂市场将持续过剩，2024 年全球锂市场预计将过剩 8.9 万吨，而 2025 年过剩量将扩大至 14.1 万吨。
南华期货贵金属新能源研究组负责人夏莹莹近期表示，当前碳酸锂价格已接近 7 万元/吨，阶段性底部空间缩窄，但由于中长周期锂矿、锂盐依旧有充足的投产预期，同时锂盐环节低利润甚至亏损导致行业内卷，锂盐加工企业不断升级改良生产技术，碳酸锂加工费持续下降，行业内产能出清偏慢，当前价格对于中长周期来说，谈及底部为时尚早。
或出于上述因素考量，藏格矿业主动下调了 2025 年产销量目标，计划氯化钾产量 100 万吨 （同比降 6.8%）、销量 95 万吨 （同比降 9.0%）；碳酸锂产量 1.1 万吨，销量 1.1 万吨，较上年减少 4.9% 和 19.0%。
不分红引争议，重组与铜业撑起明年预期
2025 年 1 月 16 日，紫金矿业公告拟以 137.29 亿元收购藏格矿业 24.82% 的股份，取得藏格矿业控制权，并实现对其财务并表。
在前述主要品种量价承压的预期下，藏格矿业 2025 年的增量看点即为易主紫金矿业、巨龙铜业扩产。
藏格矿业投资者关系主管陈牧迪表示：公司与紫金矿业在锂资源开发的协同效将体现在以下几个方面，一是低成本提锂工艺与规模化工程能力的结合，二是在西藏地区锂资源整合与开发互补，三是通过市场与渠道协同，增强抗风险能力。
图源：紫金矿业官网
藏格矿业董事会秘书李瑞雪对钛媒体 APP 提问表示：「紫金矿业入主将实现对巨龙铜业的绝对控股，有望提升矿山运营管理效率，加快推进二期、三期项目建设。」
巨龙铜矿为藏格矿业与紫金矿业的合作起点，2022、2023、2024 年其分别产铜 11.5、15.4、16.6 万吨，新增备案铜资源量 1472.6 万吨，铜资源量达 2588 万吨，平均品位 0.29%，是国内目前备案资源量最多的铜矿山。
2025 年底，巨龙铜矿的二期 20 万吨/日扩建工程投产，年产量将提高至 30-35 万吨。三期项目如批准并建成后，巨龙铜矿将达到年产铜 60 万吨规模。
而市场对今年铜价预期较为乐观，市场看涨情绪浓厚。尤其供给端方面，全球废铜供应或因美国关税政策而受限，国内铜矿产量增长有限，进口铜矿量预计维持在 700 万吨左右，难以大幅增加。海外铜矿产量下降趋势明显，尤其是印度和印尼的出口政策调整将影响国内进口。
然而需要注意的是，在易主紫金矿业前，藏格矿业已经进行了数次大额分红，肖永明实际控制的前三大股东合计持股 49.94%，将 4 年以来的账上红利悉数落袋为安：2022 年至 2023 年藏格矿业分别分红 29.9 亿元、15.07 亿元、12.5 亿元 （中期分红）、12.5 亿元，累计分红 74.29 亿元，2024 年新增年中分红 4.08 亿元，并且还进行了 3 亿元的回购注销。
所以面对不断扩容的巨龙铜矿开发，以及潜在的钾锂扩张，藏格矿业眼下已经不具备大笔分红的条件，2024 年终不分红不送股，引发市场关注。多个投资者在会上表示:「绝大多数坚定长期投资藏格矿业的投资人感觉心理落差还是比较大的」、「请问公司还会考虑每年分红的承诺吗？」
此外值得一提的是，重组的经营影响或包括藏格矿业的 「炒股」 爱好暂告一段落：其多年来在债券、国债逆回购、股票、私募基金、信托产品、债券基金、指数基金均有涉猎，过去 4 年收益分别为 312 万元、106 万元、292 万元、537 万元。2024 年投资西藏珠峰、江淮汽车股票分别亏损 9845 元、5341 元，仅实现平进平出。（本文首发钛媒体 APP，作者 | 黄田）