文 | 医药研究社
医疗器械领域的分拆 「专家」，又带来了一个 IPO。
近期，北交所官网显示，睿健医疗 IPO 申请获受理，保荐机构为中国银河证券。
从睿健医疗的股权结构中不难发现，该公司也属于 「乐普系」。「心血管第一股」 医疗器械公司乐普医疗为睿健医疗的第二大股东，持股比例为 17.11%，背后掌舵者蒲忠杰或在睿健医疗 IPO 中发挥了至关重要的作用。
据悉，在分拆子公司上市这件事上，蒲忠杰十分熟练。在其精心运作下，乐普医疗旗下分拆出乐普生物、心泰医疗赴港上市，于各自细分赛道都具备一定竞争力。
如今，睿健医疗 IPO 也自带 「吸睛效果」。那么，这家公司究竟具备多少 「含金量」？
国产化替代佼佼者，增收不增利
睿健医疗同样立足于医疗器械行业，但不同于乐普医疗主要从事心血管介入医疗器械研发制造，其主要深耕血液净化领域，产品包括血液透析器、血液透析滤过器、血液灌流器等。
从行业视角来看，随着肾病患者规模不断扩大，国产化替代需求持续凸显，目前我国血液透析医疗器械市场正快速发展。弗若斯特沙利文数据显示，2022-2026 年，中国血液透析医疗器械市场增速将达到 19.32%，预计至 2030 年市场规模达到 483.90 亿元。
其中，睿健医疗这样的 「专精特新」 企业正发挥一定的国产化替代引领作用。
根据招股书，睿健医疗是国内同行业企业中少数具备独立研发和制造全套透析器纺丝生产线和后端组装生产线的企业，不受制于国外产线供应商，核心生产线的成本和周期均独立可控。
另外，公司拥有成熟的膜材料制造技术，利用改性聚醚砜纺制中空纤维膜应用于血液透析器制造，相对于其他膜材料制成的血液透析器，产品在生物相容性、毒素清除能力、中大分子清除率、蛋白吸附和丢失等方面具有优势。
技术支持下，睿健医疗也在费森尤斯、百特等外资巨头垄断超 70% 市场份额的血液净化赛道中，逐渐找到了自己的身位。
近年来，公司的营收增势比较明显。招股书数据显示，2022-2024 年，睿健医疗实现营业收入分别为 3.45 亿元、4.11 亿元、4.83 亿元。
不过，公司的盈利能力有些跟不上，同期实现净利润分别为 1.04 亿元、1.46 亿元、1.28 亿元。另外，睿健医疗预计 2025 年第一季度营业收入为 1.2-1.5 亿元，同比增幅 19.45% 至 49.31%，净利润 2600-3200 万元，同比变动-20.15% 至-1.73%。
「增收不增利」 的问题比较突出，这背后公司遭遇了什么？
睿健医疗难盈利，或许不只是降价所致
从招股书披露的信息来看，睿健医疗的盈利难题或直接与带量采购背景下产品降价相关。
具体而言，近年来关于血液透析医疗器械产品的集采正持续落地。
比如，2024 年 1 月，河南省医疗保障局公布了 《血液透析类医用耗材省际联盟集中带量采购文件》，由河南省牵头，河南、山西、内蒙古等 23 个省 （自治区） 联合开展血液透析类医用耗材带量采购。2024 年 3 月，河南省医疗保障局公布了血液透析类医用耗材省际联盟采购中选结果，睿健医疗的血液透析 （滤过） 器、穿刺针及血液净化装置体外循环管路中标。
2024 年 6 月，天津市医药采购中心发布 《关于开展京津冀 「3+N」 联盟血液透析类医用耗材带量联动采购有关工作的通知》，京津冀医药联合采购平台开展京津冀 「3+N」 联盟血液透析类医用耗材集中带量采购，联盟省份为天津、河北、湖北、重庆、四川等。睿健医疗的血液透析 （滤过） 器、穿刺针及血液净化装置体外循环管路也中标。
集采推动下，睿健医疗核心产品终端销售价格有一定下降。
根据招股书，2021 年至 2024 年 1-9 月，公司血液透析器的单价从 31.21 元/支降至 27.37 元/支，同期血液灌流器单价从 169.41 元/支降至 147.32 元/支。
对于睿健医疗而言，降价是一把 「双刃剑」，一面助推了总体销售量增长，一面也导致了利润损失。
不过，抛开集采因素，公司利润难增长其实也有核心竞争力不够强的原因。
在招股书中，睿健医疗就强调了其正面临的市场竞争风险：「国内血液净化耗材市场竞争较为激烈。其中血液透析器主要厂商既有费森尤斯、尼普洛等境外厂商，也有威高血净、贝恩医疗等优秀的中国企业；血液灌流器领域健帆生物是细分行业龙头。公司在国内血液净化耗材领域具有一定的技术优势、成本优势和市场地位，已取得一定市场占有率。但市场主流厂商，包括国产厂商和外资厂商对产品研发、市场推广等方面均投入了巨大的资源。随着技术进步、全行业主流公司竞争力的普遍提升及带量采购等市场环境的变化，公司面临的市场竞争会逐渐加剧。」
身处一个对技术创新要求颇高的行业，睿健医疗也清楚认识到，要想巩固竞争优势，就需加大研发投入，增强创新力。
但对比赛道其他选手，在技术研发方面，睿健医疗发力还是显得有些收着了。据招股书，2021 年至 2024 年 1-9 月，睿健医疗的研发费用率都低于行业平均数。在不少投资者看来，这或是一大 「危险信号」。
基于此，我们再看睿健医疗的 IPO 募资动向：募集资金总额不超过 4.82 亿元，分别投入到血液净化高值耗材研发及产业化项目、新型血液净化设备研发及产业化项目、血液净化创新研发中心建设项目。
显而易见，睿健医疗的当务之急就是铸牢技术护城河，随着公司的技术研发逐步进入深水区，或许新增长点也将浮出水面。