作为广告行业巨头的分众传媒，近期的几则公告却意外挑开了网贷行业正面临的艰难现状。
分众传媒近日发布的公告显示，董事会已审议通过相关议案，联营公司上海数禾信息科技有限公司 （下称 「数禾」） 将以合计 7.91 亿元对价，通过境内定向减资及境外股权返还形式，回购公司所持数禾 54.97% 股份。目前分众传媒已收到本次交易首付款 4.04 亿元，数禾不再是公司联营公司。
简言之，以 7.915 亿元对价，出手了所持数禾 54.97% 股权，交易后不再持股、不再纳入联营范围。
公告还显示，作为网贷行业中上游的数禾科技，其 2025 年第四季度业绩掉头向下，净亏损达到了约 6.84 亿元。去年 10 月落地的助贷新规的影响力可见一斑。
对于分众传媒而言，该笔出售案只是放弃了一只此前常年可以 「下金蛋的鸡」，且将获得近 9 亿元的投资回报。对于助贷行业而言，拥有约 500 亿在贷余额的数禾仅剩下不到 15 亿元的估值，各家上市公司的股价下行压力仍然不小。
分众十年前即押注网贷
数禾科技的起点可以追溯到 2015 年 8 月，创始人徐志刚曾是招商银行核心产品 「掌上生活」 负责人、信用卡中心作业部总经理以及创新业务中心总经理，创始团队大多具有招行卡中心背景。
「拿铁财经」 是其早期推出的智能投顾产品，彼时国内正掀起 AI 理财浪潮，招行及多家创业公司入局，但很快逐步式微。
2016 年 2 月，该公司旗下的拳头产品 「还呗」 问世——早期核心卖点是 「信用卡分期转贷」，即如果你的信用卡要还利息太贵，避免罚息，可以选择来还呗借一笔便宜的钱先把信用卡还了，再分期还给还呗。
紧接着，3 月，正在借壳七喜控股的分众传媒通过全资子公司斥资 1 亿元拿下了数禾科技 70% 股份。
2017 年 9 月，分众传媒通过股权调整，将刚刚成立且全资控股的重庆市分众小额贷款有限公司 100% 股权转让给数禾科技，回笼资金 1.2 亿元，数禾以此获得重要的互联网小贷牌照——2025 年 8 月，分众小贷大幅增资，从 3.355 亿元飙升至 8 亿元。财报还显示，2017 一年，分众传媒为数禾提供 4.43 亿元财务资助，支持其运营扩张。
此后，经历员工持股、转让以及新投资者增资，时众信息对数禾科技的持股比例被稀释至 35.88%。但是，在 2024 年之后，又因为数禾科技其他股东减资，时众信息的持股比例再度被动增加至近 54.97%。
值得注意的是，虽然长期控股过半，甚至早期曾控股 70%，但分众传媒始终没有获得、也没有尝试修改公司章程来获得数禾的控制权，始终保持财务投资者的身份。
伴随着行业东风，从 2018 年开始数禾科技迎来高速成长期。2019 年，数禾总资产同比激增 118.38%，营收增长 205.92%。
截止 2025 年上半年，数禾科技实现营业收入 70.03 亿元，同比增长 67%；净利润 6.31 亿元，同比增长 87%；资产规模升至 163.74 亿元，净资产也升至 50.47 亿元。数禾科技的业务版图扩展至消费信贷、小微企业信贷和场景分期，在贷规模一度达 500 亿元，手握网络小贷与融资担保双牌照。还呗累计激活用户 1.7 亿，为 2700 万用户提供个人消费信贷服务。
虽经大幅折扣，但仍获利不菲
虽然经历了大幅折扣，纵观这笔投资，分众传媒的整体收益率相当可观。
简单测算下，初始投资规模 1 亿元，第二年通过股权调整卖了部分股权换回 1.2 亿元，如今又以 7.91 亿元清仓退出，相当于分众在这笔投资里赚了 8.11 亿元，且本次已有首付 4.04 亿元落袋为安。
当然，如果以助贷新规落地前计，分众传媒如今的收益缩水甚多。
中联资产评估出具的 《资产评估报告》 显示，截至 2025 年 12 月 31 日，根据市场法评估得出的数禾 54.97% 股权账面价值为 29.44 亿元 （未经审计），但评估值仅为 7.82 亿元，评估减值 21.62 亿元，减值率达到 73.45%。
不过，高达 21.62 亿元的巨额减值，本质上是会计层面的数字调整。在过去数年里，数禾科技一直处于盈利状态，分众按持股比例将数禾的利润计入账面，逐步抬高了股权价值。公告称，「自 2019 年起至 2025 年三季度，数禾经营情况稳定，保持持续盈利能力，故其不存在减值迹象的情形」。到 2025 年底，分众持有的数禾科技账面估值 29.44 亿元。当行如今业逻辑发生变化、评估值回落时，账面价值在减值测试中一次性被修正。
有意思的是，2026 年一季度分众反而会迎来一笔 「意外之财」。按照会计准则，之前因为数禾估值上涨而计入资本公积的 5.65 亿元，一直被锁在资产负债表里。交易完成后，相关的资本公积 5.65 亿元将转入当期投资收益，导致归母净利润增加 5.65 亿元。
申万宏源指出，数禾科技此前长期贡献投资收益，预计对表观利润有小幅影响，但对公司自由现金流无影响。根据历史报表，数禾科技过去 5 年，每年贡献分众约 2.0-5.0 亿左右投资收益，预计分众退出数禾后表观利润有小幅影响。但考虑此前数禾科技长期未分红，仅对长期股权投资账面价值和利润表投资收益有影响，不影响公司现金流，不影响公司持续分红的能力。
值得注意的是，分众还通过其主营电梯广告业务帮助推广 「还呗」，以此获得广告收入。分众传媒 2021 年年报显示，当年收到关联方数禾科技超 9300 万的广告收入。此后三年的年报中未列出该项数据。
2021 年，还呗通过分众传媒投放的一则楼宇广告 「打老婆的人不借」 曾一度引发争议
网贷艰难时期的样本
各网贷上市公司 2025 年上半年的主要业绩指标与数禾科技的对比
虽然对于分众传媒来说，这笔出售案不算是坏消息，但对于网贷行业而言，高达 73.45% 的减值率却反映出了一个略显残酷的行业样本。
巴伦中文网梳理了各家网贷行业上市公司 2025 年上半年的主要业绩指标，以及 2026 年 1 月 29 日的收盘市值——需要注意的是，目前各家平台的市值大都只是高点的三分之一甚至四分之一。
综合来看，数禾的营收表现其实非常惊人。70.03 亿元的 H1 营收，几乎与信也科技 （70.59 亿元） 持平，甚至还略高于乐信，处于上市平台的第一梯队。
不过，数禾的盈利效率在头部玩家中处于垫底位置。比如，奇富科技用 99 亿营收换回了 35 亿利润；小赢科技用 38 亿营收就换回了近 10 亿利润。数禾拥有 70 亿营收，却只剩下了 6.31 亿利润。这种 「高营收、低利润」 的特征说明，数禾的获客成本或者风险成本相对更高。这在一定程度可以解释了为什么它在去年四季度会突然掉头巨亏。
从另一个角度看，数禾科技这次仅约 14 亿的估值，也为整个助贷行业划定了一个极具参考性的资产水位线。将这一真实成交的估值作为锚点，横向对比几家上市平台 2025 年上半年的数据，部分平台的市值确实存在高估的风险：
比如， 信也科技在 2025 年上半年的营收为 70.59 亿元，与数禾的 70.03 亿元几乎完全持平。尽管信也的利润 （14.89 亿） 显著高于数禾 （6.31 亿），且在贷余额规模更领先，但其 88 亿元的市值是数禾估值的 6 倍多。
再比如， 宜人智科上半年的净利润 （6.05 亿） 略低于数禾 （6.31 亿），且其在贷余额 （312 亿） 仅为数禾 （约 500 亿） 的六成左右。然而，宜人智科的市值却达到了 25 亿元，比数禾的成交估值高出近八成。
相比之下，乐信和小赢科技的市值逻辑更接近数禾。乐信的在贷余额破千亿，市值 34 亿；小赢科技的在贷余额 649 亿，市值 14 亿。这两家的市值与在贷规模的比例与数禾更为接近，一定程度反映出市场部分消化了其潜在的风险成本。（作者｜蔡鹏程，编辑｜刘洋雪）
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